卓創資訊天然橡膠分析師 吳偉茹

　　【導語】三季度天然橡膠市場價格整體呈現震蕩后上漲形態，尤其進入9月份，天然橡膠價格快速拉漲，期、現貨市場價格創出2017年3月以來新高水平。影響膠價的核心因素集中在外圍宏觀情緒偏強以及天膠自身基本面利多的雙重支撐。四季度來看，季節性周期下產量供應增長預期與需求增量匱乏的矛盾將擴大，或導致膠價持續性上漲承壓；但需重點關注海外產量釋放變量及國內宏觀政策持續性。

　　相比于2023年受制于高庫存的壓制天然橡膠價格持續底部區間震蕩運行的不同，2024年天然橡膠價格因上一周期旺產季供應端異常引發的減產預期支撐，以及后續天然橡膠進口量持續低迷，國內需求維持高位水平下國內橡膠現貨庫存持續去庫，膠價重心開始逐步抬升。尤其進入三季度，疊加中國央行多項重磅政策同時推出，國內宏觀情緒持續高漲，市場風險偏好升溫，商品聯動性影響下天然橡膠價格上漲加速，深淺色膠價均呈現出較強提升，最終創出2017年3月以來新高水平。截止到9月底，淺色膠代表--上海市場全乳膠價格18000元/噸，較年初上漲35.6%，深色膠代表——山東市場STR20#混合膠價格17600元/噸，較年初上漲42.2%。

　　由此可見，由于供需錯配導致的現貨庫存持續去庫，基本面偏強態勢對膠價形成有效支撐；疊加外圍宏觀情緒的提振，在宏觀與產業雙重支撐下，三季度天然橡膠價格創出新高水平。具體來看：

　　供應端： 國內外新膠上量不及預期 原料成本端支撐明顯

　　今年國內外產區受氣候影響，新膠釋放節奏延后且滯緩。初期主產國高溫干旱，新膠水釋放稀少；后期降雨增多，但割膠受阻，新膠產量釋放不及預期；尤其進入三季度天然橡膠增產季，國內外產區降雨仍偏多，尤其進入9月份，臺風“摩羯”以及熱帶風暴“Soulik”接連影響產區，連續降雨導致泰國北部、東北部洪澇災害發生，割膠以及交通受阻，原料價格因供應緊張而不斷攀升。截至9月底，泰國原料膠水收購價格78泰銖/公斤，較年初上漲41%；杯膠收購價格59.95泰銖/公斤，較年初上漲29.9%，均處于歷史同期高位水平。原材料價格上漲，導致生產企業加工成本居高不下；生產加工利潤空間不斷壓縮。據卓創資訊統計，進入2024年以來看隨著產區新膠上量緩慢，原料價格持續震蕩走高，導致上游橡膠加工廠面臨較大的成本壓力，標膠生產加工利潤在三季度初修復后再度擴大，整體處于持續性擴損局面。

　　由于中國市場對高價抵觸，海外成本支撐下低價銷售意愿不強，因此導致買賣雙方僵持，國內進口持續低迷。而國際市場來看，由于部分原料庫存儲備偏低，8月份印度、歐盟等國際市場存在補庫行為，因此相較于中國市場價格的洼地，泰國生產企業銷售EUDR膠以及國際市場的積極性更高，一定程度上彌補虧損情況。因此，在EUDR原料分流影響，使得主要橡膠出口國對中國市場出口明顯減少。據海關總署統計數據顯示，1-8月天然橡膠總進口344.98萬噸，同比下滑20.26%。而進口體量的較大缺口導致國內新增供應壓力相對有限，實際需求的高位穩定消化下，現貨市場流動性整體表現偏緊，膠價受較強支撐。

　　需求端：下游企業加工利潤匱乏，逢低剛需補庫為主

　　從下游輪胎用膠量來看，全鋼輪胎主要由橡膠、炭黑、鋼絲、助劑等原料構成。其中全鋼輪胎當中天膠重量占比約36%-38%；半鋼輪胎中天膠重量占比22%-23%。由此可見，天然橡膠作為輪胎主要用原料，其價格波動對輪胎企業加工成本形成較強影響。三季度原材料價格的快速拉漲，導致輪胎企業生產加工利潤虧損局面延續，尤其9月份原材料價格的快速拉升，多數原料價格創出年內新高水平，從而導致輪胎企業生產成本走高；但由于全鋼輪胎成本庫存壓力較大，漲價政策向下傳導不暢，從而導致生產加工利潤虧損面擴大，截止到9月底，輪胎企業生產利潤虧損81.31元/噸，已連續7個月處于虧損局面。因此對于天然橡膠需求端來看，下游僅維持逢低剛需補庫為主，原料庫存儲備意愿不強，對于膠價缺乏有效支撐。

　　宏觀面：多項重磅政策同時推出 宏觀情緒高漲推動商品市場走高

　　9月下旬，中國央行多項重磅政策同時推出，包括近期將下調存款準備金率0.5個百分點，向金融市場提供長期流動性約1萬億元；降低央行政策利率，七天期逆回購操作利率降低0.2個百分點；調低存量房貸利率0.5個百分點左右。國家加力推出一攬子增量政策，推動經濟持續回升向好，政策端利多提振商品情緒，市場風險偏好升溫，膠價受聯動性支撐表現偏強。

　　四季度來看，影響天然橡膠的核心因素將集中在供應端海外天氣是否好轉，產量能否有效提升；以及需求端實際增量空間的矛盾中展開，同時需關注宏觀政策持續性帶來的商品聯動性影響。

　　供應預期：旺產周期下關注產區供應壓力釋放

　　供應端預期來看，四季度正值全球天然橡膠旺產季，國內外產區新膠迎來快速上量階段。若氣候正常，當前高價原料或將刺激膠農割膠積極性，原料產出將實現明顯增量，從而沖擊當前膠價呈現承壓走弱形態，而這亦帶來產業鏈成本利潤的修復。但去年四季度泰南樹齡結構老化以及砍伐膠樹等情況疊加氣候異常擾動，泰國旺季不旺導致原料價格開啟上漲趨勢，今年仍需繼續警惕高產季下產區氣候或產生的供應釋放擾動。

　　需求預期：季節性消費淡季 實際需求增量空間或有限

　　需求預期來看，四季度天然橡膠下游消費端迎來季節性消費淡季，國慶假期后雖輪胎企業逐步復工復產，但由于全鋼輪胎企業成品高庫存令企業開工負荷提升承壓；11-12月將進入季節性消費淡季，雖然輪胎高性價比優勢下，出口韌性猶存，但隨著新訂單逐步放緩，輪胎出口缺乏更多增長驅動，或呈現高位調整形態；同時目前來看輪胎原材料價格經歷前期普漲之后，均處于年內高位水平，輪胎企業生產成本壓力進一步攀升，限制輪胎企業的采購積極性，一定程度上影響輪胎企業的產銷節奏。因此，四季度來看天然橡膠下游需求端缺乏明顯的增量空間。

　　綜合來看，從天然橡膠四季度供需平衡角度來看，伴隨著供應壓力的釋放，以及需求端缺乏明顯增量空間情況下，供需矛盾或逐步擴大，國內現貨將迎來逐步累庫局面，屆時膠價運行或承壓。但同時四季度供應端易出現異常氣候，且社會庫存雖累庫但整體仍處相對低位，膠價向下調整空間恐有限。同時宏觀政策端預期偏強或支撐商品市場運行，因此預計四季度天然橡膠市場或高位回調整理運行趨勢。需關注四季度產區氣候情況以及宏觀政策持續性